合合信息 技术先进性待考
https://p3-sign.toutiaoimg.com/tos-cn-i-qvj2lq49k0/87c251f0a1e440678e312b9ea1cdcdfb~tplv-tt-large-asy1:5aS05p2hQOS8sOWAvOS5i-Wutg==.image?x-expires=2008166809&x-signature=m33ZHow9fjFddkUnx%2BCXCsDGFKk%3D如果需要将大量纸质文档的信息输入计算机形成电子文档并进入后续信息处理，仅靠人工手动输入会费时费力；而有了OCR技术，就可以快速识别并获取纸质文档内容并转化为Word、TXT等可以编辑的文字文本存储在计算机上使用。
OCR(Optical Character Recognition)是指光学字符识别,是指通过扫描仪、数码相机(包括手机相机)等方式，识别纸质文档的字符，并转化为计算机字符形成电子文档，存储在计算机上使用。比如纸质合同通过OCR技术扫描后，就可以形成Word文档存储在计算机上，方便进行修改。
本次申请科创板上市的上海合合信息科技股份有限公司(以下简称“合合信息”或“发行人”)就是以OCR技术起家，以文字识别作为核心技术，主要产品包括扫描全能王、名片全能王和启信宝。
据招股书披露，发行人拟发行不超过2500万股，拟募投资金14.9亿元，主要用于产品研发升级。保荐人为中金公司，上海市锦天城律师事务所和众华会计师事务所，分别负责上市法务和审计。发行人选择了上市标准(一)：预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元。
虽然发行人在招股书中，对其先进的文字识别技术大赞溢美之词，但估值之家却发现，发行人存在营收涉嫌虚增和技术先进性严重不足这两大核心问题。
一、核心产品营收不断翻倍，却十倍于市场增长，客户续费率也持续下降，可能涉嫌虚增
招股书显示，报告期内，发行人营收先以超过70%的增长率实现连续井喷式增长，然后在最近一期以增长18.34%高位横盘，实现了上市前的完美收官。具体请见下表。
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其中，营收大部分来自个人消费者使用的智能文字识别，即来自C端APP(扫描全能王和名片全能王)，最近一期占比接近三分之二。具体请见下表。
https://p26-sign.toutiaoimg.com/tos-cn-i-qvj2lq49k0/7bbc6b5914914fa4a713cd3b5d871002~tplv-tt-large-asy1:5aS05p2hQOS8sOWAvOS5i-Wutg==.image?x-expires=2008166809&x-signature=LoT9lBwZ7BPyDGucsaI77K9gIL0%3D
由上表可知，发行人的B端业务占比不大，报告期内增长量有限；互联网广告收入亦然，手机技术授权收入更是逐年下跌。唯有C端APP收入，特别是来自扫描全能王和名片全能王的收入，连续实现了超过100%的巨大增长，从而对实现发行人整体营收的井喷式增长起到了主要贡献。
扫描全能王是智能文字扫描及识别软件，可将复杂场景下的文档转变为扫描仪效果的PDF文件或图片，并进一步识别为文本，实现文档资产的便捷管理。
名片全能王则是智能名片及人脉管理软件，可将复杂场景下的纸质名片转变为电子联系人，实现名片资产的便捷管理。
但是估值之家发现，发行人C端APP营收的巨大增长不仅超出正常范围，且与下述诸多客观情况均矛盾，增长明显异常，虚增的可能性较大。
01核心营收连续井喷式增长突然启动于上市报告期初，时机过于巧合
由于缺乏发行人2017年的数据，无法得知其2018年的增长率，且按招股书显示的，发行人从2019年开始实现其C端APP营收的翻倍增长。
但发行人的扫描全能王和名片全能王，分别早在2009、2010年就已经上线，距离2019的增长启动元年已接近10年。
从发行人在报告期初还存在大量未弥补亏损，以及招股书承认因为前期营收较少无法分摊全部运营成本造成亏损等情况看，发行人两大产品在上线后的前10年销售情况并不佳，报告期之前并没有实现营收的大幅增长。
按照通常软件的生命周期，软件性能越优异，推出后销量会越快进入高速增长期，然后再进入成熟期和衰退期，通常最晚不超过3-5年就应该启动。
如果迟迟不见起色，说明软件性能和用户需求的匹配不好。也就是说，扫描全能王和名片全能王在之前整整十年，都没有受到付费用户需求的热捧。
同时，招股书也未披露，发行人在报告期初对扫描全能王或名片全能王有过任何实质性重大改进并显著提升应用性能。
此外，个人消费者群体除了新冠疫情导致大量居家办公，其需求也没有发生其他重大变化。而全球疫情始发于2020年，与发行人2019年的翻倍显然无关。
但恰恰在发行人刚进入上市报告期，更多的个人消费者就突然变得喜欢使用扫描全能王或名片全能王，关键是更愿意付费了，造成C端APP的营收突然剧烈增长。仿佛发行人刚冲刺上市，个人消费者就听到了发令枪，于是打了鸡血般纷纷加大购买。这显然有悖常理，也和发行人上市时机的配合过于巧合。
02营收增速十倍于市场增长率，明显不合理
美国权威机构GRAND VIEW RESEARCH在《全球OCR（Optical Character Recognition）市场预测以及趋势分析》中，指出2018年全球OCR市场规模已经达到了52.7亿美元，并预测全球OCR市场将以13.7%的复合年增长稳健发展，至2025年全球OCR市场规模将达到133.81亿美元。
而报告期内市场实际增长率也与该预测接近。
但发行人却在上述预测后的首年2019年，就实现了139.13%的增长，十倍于上述预测的市场增长率，且未见因发行人技术取得重大突破提升性能等合理原因，所以这样十倍的高增长明显不合理。
退一步说，如果发行人的营收增长是真实的，那么市场新增需求仅能满足发行人高增长的一成。其余九成的增长发行人必须从竞争对手处抢夺存量市场份额而实现。
03竞争对手众多且强大，想要夺取九倍市场份额难于登天
OCR扫描软件在全球拥有诸多核心厂商，其中第一梯队厂商主要有Wondershare Technology、ABBYY Software House、Hyland Software和Microsoft；第二梯队厂商则有IBM、Google、SS＆C Technologies Holdings和Creaceed等。
这些核心厂商，比如Microsoft、IBM和Google，无论在技术沉淀还是市场运营经验上都远胜发行人，发行人想要向其夺取九倍于市场自然增长的份额，几乎没有可能。
不仅上述核心厂商明显实力强大，国内腾讯、阿里、百度和华为等也在纷纷重金布局OCR，比如腾讯云、阿里云和百度OCR等。
衡量一个OCR系统性能好坏的主要指标有：拒识率、误识率、识别速度、用户界面的友好性，产品的稳定性，易用性及可行性等。这些方面，腾讯云等产品和发行人的产品一样，都可以让个人消费者接受和满意，不存在较大差异。
而且这些国内互联网巨头推出的OCR产品和服务，不但功能基本和发行人的一样齐全，还极具性价比。比如网上可见，阿里云甚至可以花1分钱试用，多买价格可以低至1分钱500次，相信对刚需型消费者极具诱惑力。具体请见下图。
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虽然发行人因在国内OCR行业进入较早，在OCR技术研发上处于有利的领先位置，比如可以实现对模糊图像进行去模糊化和图像增强，对形变图像进行还原矫正，对图像中因光照不均产生的阴影问题进行处理，对不同角度拍摄的图像进行定位和透视变换矫正等方面进一步提升效果。
但国内OCR市场的主流需求，并不要求对非常苛刻的纸质文档进行文字识别，而是实现通常办公条件下的文字识别即可，所以国内竞争对手在技术上也已经能满足，性价比反而是关键，而这恰恰是互联网巨头通过资金实力最易实现的长处。而发行人空有更胜一筹的技术，却超出了市场的主流需求，仿佛一拳打在棉花上；同时其在资金实力和市场运营推广反而面临相对短板，这种情况下想要从互联网巨头处夺取九倍于市场自然增长的份额，更是难于登天。
综合上述情况，发行人不大可能实现从竞争对手处大量夺取存量市场份额来实现高速增长，尤其是夺取九倍于市场自然增长的份额。
04月度活跃用户数未去除多渠道重复计算，无法据此支持营收增长的合理性
发行人为营收增长给出的重要理由之一是庞大数量的月活。
招股书显示，截至2021年3月末，发行人扫描全能王、名片全能王、启信宝3款APP在App Store与Google Play应用市场的全球用户累计首次下载量合计超过6亿，2021年3月的月活(即月度活跃用户数)合计约1.2亿。
如此庞大的月活，按0.2%的付费率计算，每月将有24万付费用户，按500元客单价，将产生1.2亿元营收，这样当年4.42亿元的年化营收仿佛就有谱了。
但在问询中，发行人却承认，上述月活是按各个渠道统计数直接简单相加得出，并未去除重复。
打个比方，同一客户当月既通过APP，又通过微信登陆扫描全能王，就会被系统判定为2个当月活跃客户；而如果同一客户当月既通过APP，又通过微信小程序、百度小程序、电脑网页和手机网页登陆启信宝，则会被系统判定为5个当月活跃客户。
发行人还表示无法通过技术手段去除重复，而且这是行业惯例，也并未对月活数据进行任何合理的抽样分析和折算。
但是，这样统计出的月活，已经严重失真而失去参考价值，也无法成为支持营收翻倍增长的依据。
05免费版与收费版在实际使用中差别不大，但付费用户数量却突然增长4倍
招股书显示，报告期内，发行人扫描全能王和名片全能王的新增付费用户都突然有明显增长，特别是扫描全能王，增长为之前的4倍。具体请见下面2张表。
①扫描全能王
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②名片全能王
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但个人消费者日均使用扫描全能王却仅为6分多钟，月均启动次数也仅为2次，使用频率非常低。具体请见下面2张表。
https://p3-sign.toutiaoimg.com/tos-cn-i-qvj2lq49k0/59c99eab739d48119047269c6b556a47~tplv-tt-large-asy1:5aS05p2hQOS8sOWAvOS5i-Wutg==.image?x-expires=2008166810&x-signature=%2B4675BM47kY%2BnegzhuBYephqBfY%3D
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以如此低的使用频率，扫描全能王的付费用户数量却在上市报告期内突然大增，令人费解。
不仅如此，估值之家通过发行人对问询函的回复还发现，扫描全能王免费版与收费版的功能在项目上差别并不大，次数虽有差别，但按日均使用6分钟和月均启动2次的频率，已基本够用。具体请见下表。
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虽然会存在少数不差钱的豪爽用户，不想受限制直奔VIP图个爽。但招股书显示，报告期内，扫描全能王的新增付费转化率也从0.20%增长到0.60%，接近3倍。即个人消费者中豪爽用户的比例也在报告期内突然大增3倍，且还是疫情最严重人们倾向于压缩消费的期间，这样的增长合乎情理吗？
06付费客户的续费率持续下降，营收增长反而靠拉人头
如果发行人产品越来越受用户欢迎，不但会有更多用户加入付费用户行列，已付费用户的续费率也应有增长，至少应稳定不下降。
但是发行人扫描全能王产品的付费用户，其续费率却在报告期内从53.89%持续下降到仅44.05%。这与高歌猛进的营收增长形成了鲜明对比。具体请见下表。
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而扫描全能王又是发行人三大主要产品中最核心的产品，其翻倍增长的营收却要靠从增量客户拉人头实现。
发行人承认，扫描全能王VIP续费率的下降，①部分原因是面临来自多个包含扫描功能或文字识别功能的移动端APP的竞争。因为一些文档编辑类软件（WPS、福昕等）、云存储类软件（百度网盘、夸克等）、通讯协作类软件（钉钉、 QQ、企业微信、微信等）均包含扫描与文字识别功能，而且未来竞争的加剧可能会导致扫描全能王VIP用户续费率的下降；②另外，部分VIP用户不再续费，是因为发行人通过首年特别降价优惠，吸引客户加入付费行列，次年则优惠不再有，所以部分价格敏感的VIP客户不再续费。
按发行人的解释，首先，未来继续受竞争和价格影响，存量VIP客户也继续存在流失和续费率下降的风险，这对发行人的持续经营和持续盈利都有负面影响；其次，按年续费的软件产品也属于快速消费品，通常增量客户的获客成本要高于甚至远高于存量客户的续约成本。如果发行人连更容易的存量客户续约都在节节败退，反而在更难的增量客户引进上风生水起并实现翻倍，这种遇强则强的可能性大吗？还是增量客户存在虚增的可能性更大？
07非注册用户却付费的数量、金额和占比都在持续增长，存在刷单嫌疑
此外，招股书还显示，发行人营收中来自非注册用户的付费，无论是客户数量、付费金额还是占比都在持续增长。具体请见下面2张表。
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按常理，非注册用户所享受的软件功能和服务权利会少于注册用户，发行人在问询函中也确认了这一点。具体请见下表。
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而且，发行人已经明确，虽然非注册用户享受的软件功能和服务权利均少于注册用户，但价格是相同的。
但奇怪的是，越来越多的付费用户宁可放弃唾手可得的更多权利，也要坚持成为非注册用户。
当然，非注册用户不需要提供哪怕最简单的个人信息，不但便于刷单刷营收，对核查发行人营收的真实性也会造成困难，这算不算又一巧合？
08付费用户的IP地址集中
发行人在问询函中确认，扫描全能王等三大产品均存在付费用户的IP地址集中的问题，尤其是扫描全能王更突出。具体请见下表。
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IP地址好比个人消费者在网上的地址门牌号，如果多个消费者集中在同一IP地址，很可能就有问题，比如同一个人刷多个单。
发行人对此的解释中，均提到一点，即存在较多用户属于同一公司，因使用公司WIFI导致IP地址相同。
这个解释具有很大的表面合理性，但却说不通一点，既然扫描全能王的VIP使用不限次数或高达1000次/月，而消费者个人日均和月均使用频率又很低根本用不完，在同一公司为何不能一人购买后共享分摊，而非要多人重复购买却利用不充分?
所以依然不能排除同一IP刷单的可能性。
09核查反馈率过低，可能因“幸存者偏差”而未能发现营收虚增
由于发行人的营收存量和增量，主要来自个人消费者的C端APP购买，增加了核查交易真实性的难度。
问询函回复中显示，对用户的电话核查、APP推送核查的反馈情况非常不理想。
其中，境内电话核查累计已反馈用户841个，累计反馈比例为20.28%；境外电话核查累计已反馈用户13个，累计反馈比例仅为为2.03%；APP推送核查累计已反馈用户501个，累计反馈比例更是只有0.13%。
即使上述反馈结果均显示交易真实，也会因为反馈比例过低，而存在“幸存者偏差”，导致未能发现虚假交易。
“幸存者偏差”是指，二战中某国经常发现返回的战机尾翼中弹较多，有人因此建议加强尾翼的装甲，但有经验的工程师却反而建议加强机舱的装甲。因为返回的战机中发现机舱中弹较少，是因为机舱中弹的战机多数已经回不来了。
同理，在更多未能反馈结果的用户中，更容易隐藏刷单虚增营收的风险。
何况，在上述已经很低的反馈中，还存在回复负面结果。比如，3个2020年度购买的扫描全能王用户对“首次购买时间是什么时候？”的回复是2021年；2个扫描全能王用户对“是您本人购买的扫描全能王年度/月度VIP会员吗？”的回答“不是”。这更加深了对刷单和虚增营收风险的担忧。
而且境外刷单的核查风险更大于境内，上述提到的5个负面反馈结果，未知是否属于13个境外反馈电话中？
10应收账款增长与营收增长明显不匹配
个人消费者在购买产品后，发行人等待固定时间后就可以从平台收款，比如APP Store为45天，微信为1周。所以C端APP的应收账款的增长率应与营收增长大致保持一致。
但估值之家却发现，无论是最核心的C端APP的营收增长率，还是总营收的增长率，都明显高出应收账款的增长，高达2-3倍，比如2019和2020年。具体请见下表。
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如果说应收账款增长超过营收，还更能理解。比如应付款大增导致平台拖延付款，造成应收账款更快增加；但反之平台不可能主动提前付款造成应收账款增长率低，尤其是APP Store这样的垄断性平台。
但如果营收本来就是虚增的，就都能说通了。
11第四季度营收占比较大，不符合收入按期分摊
招股书显示，报告期内，发行人第四季度的营收始终超过三分之一。具体请见下表。
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个人消费者的工作一般全年都在进行，购买时间概率上也应全年随机进行；即便发行人第四季度存在促销活动，按年一次性收取的会员费，发行人也应在服务期内平均分摊后确认收入，一般不会出现第四季度营收占比过高的情况，除非人为调节收入，跨期确认。
12高利润率与高营收增长兼得，不符合市场投资规律
招股书显示，报告期内，发行人的毛利率基本高于80%且呈现逐年增长趋势。具体请见下表。
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再结合发行人营收的高增长，特别是智能文档识别中C端APP营收翻倍增长，这样的市场势必导致其他竞争者大量涌入，从而通过相互竞争不断降低毛利率，很难出现发行人长期保持高毛利率的情况。
但如果发行人的营收存在虚增，则在不大的利基市场里长期存在高毛利是完全可能的。
13坐拥巨额银行存款，但理财投资却不足一成
招股书显示，发行人最近两期拥有的银行存款均超过4亿，但购买的银行理财产品仅约3000-4000万。具体请见下面2张表。
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由于发行人的业务性质，除了每年约1亿左右的研发支出，并无其他重大资金支付压力，大额资金以银行存款方式的机会成本非常高，不合常理。
但如果发行人营收是虚增的，银行存款大部分也是虚增来配合营收的；或者虽然银行存款确实存在，但如果实质来自体外资金循环因而使用受限，那么就和发行人的资金安排现状匹配了。
综合上述所有分析，发行人营收存在虚增的可能，且由于主要营收直接来自个人消费者(其中近半来自国外)，更极大增加了核查的难度。
二、核心技术先进性不足，以及未能在产品使用中体现
除了营收可能存在虚增，发行人的另一核心问题是技术先进性不足，以及未能在产品使用中体现，这可能不满足科创板对技术先进性的要求。
01全能扫描王
扫描全能王是一款智能扫描及文字识别APP，其提供的扫描及图像处理功能可将手机、平板变为随身携带的扫描仪，并可将复杂场景下的文档转变为扫描仪效果的PDF文件或图片，并进一步识别为文本，实现文档资产的便捷管理，包括归档、查找、共享、多终端同步等增值功能，作为用户的个人文档管理中心。
其核心技术还是OCR文字光学识别技术。按目前市场主流的办公需求，文档编辑类软件（WPS、福昕等）、云存储类软件（百度网盘、夸克等）、通讯协作类软件（钉钉、QQ、企业微信、微信等）均包含扫描与文字识别功能，也都能满足办公需求。
即使是证照识别等次要需求，技术也早已成熟且国内有一堆竞争对手可以提供，所以谈不上技术先进性。
虽然发行人可以实现对模糊图像进行去模糊化和图像增强，对形变图像进行还原矫正，对图像中因光照不均产生的阴影问题进行处理，对不同角度拍摄的图像进行定位和透视变换矫正等方面进一步提升效果。但主要还是局限于研发，在全能扫描王产品的主要应用上未充分体现。
至于文字识别后对提取信息的处理和利用，本质上是通过计算机编程实现数据的管理和应用，早已是非常成熟的领域，也不是发行人技术优势所在，更谈不上技术先进性。
02名片全能王
名片全能王是一款智能名片及人脉管理APP，可将复杂场景下的纸质名片转变为结构化的数字名片，快速读取纸质名片图像上的所有联系信息，自动判别联系信息的类型，一秒保存通讯录，支持批量识别名片，同时也为用户提供名片智能管理、多终端同步、社交软件多渠道分享等增值功能。
其核心技术也还是OCR文字光学识别技术。至于将名片中的信息进行分类管理和应用等，主要是依靠计算机编程实现数据库管理和应用，早已非常成熟，发行人并无技术先进性可言。
03启信宝
启信宝是一款企业商业信息查询APP，其汇集境内2.3亿家企业等组织机构的超过1,000亿条实时动态商业大数据，提供包括工商、股权、司法涉诉、失信、舆情、资产等超过1,000个数据特征标签；可对数据进行深度挖掘，为客户提供企业关联图谱、舆情监控（情感及语义分析等）、风险监控（经营异常、司法涉诉等）、商标及专利信息、深度报告（信用报告、投资及任职报告、股权结构报告）等多种数据查询、挖掘和智能分析服务。
其最核心的技术是数据挖掘，主要通过网络爬虫实现，目前Python是最流行的网络爬虫编程语言之一，技术上非常成熟，谈不上先进性。
且发行人一部分数据自行挖掘，一部分通过人民数据的第三方购买，核心技术并非完全自有。
至于对挖掘到的数据进行分析和利用，目前国内企查查和天眼查等竞争对手在技术和市场知名度上均不落后于发行人。
综上，发行人在三大主要产品的使用上，未充分体现出技术先进性，可能不满足科创板上市的相关标准。
三、对“找到”APP的重大投资失利，可能存在决策和审批内控问题
招股书显示，报告期内，发行人曾投资“找到”APP，提供多种商务信息的搜索，为用户发掘资源或商机。其间，为孵化推广“找到”业务，仅广告宣传费支出就达4665.26万元，主要由发行人承担。
但最终，由于效果未达预期，所有投资方于2022年3月共同解散了“找到”APP。且由于其他投资方存在优先分配权，发行人的全部投资都打了水漂，颗粒无收。
上述投资属于重大失利，除了正常的商业风险，可能还存在决策草率和审批内控不到位等问题。
四、客户隐私安全风险和挖掘数据合规风险
发行人产品扫描识别的文档包括合同、证照和名片等重要客户敏感信息，且很可能通过云存储由发行人保存，如何保证这些隐私数据的持续安全性，不被发行人或者其员工不当泄露或恶意利用，也将是持续性风险。
此外，发行人通过网络爬虫等手段挖掘海量数据，是否严格遵守了所有网站的规定，包括反爬虫措施是否被规避等，同样存在合规风险。
五、政策管控风险，可能会影响持续经营和盈利
招股书显示，2021年时任美国总统特朗普曾以“国家安全”为理由，将扫描全能王列入黑名单禁止使用。
由于发行人的近一半营收来自国外，其中又近一半来自北美(主要是美国)，可能后续政策管控风险会持续甚至严重影响发行人的持续经营和盈利。
综合上述分析，发行人最为核心的问题是多项依据显示营收可能虚增，而主要营收直接来自个人消费者也让核查难度大为增加，当然时间最终会证明一切。
此外，发行人的技术先进性严重不足，主要产品多应用已经成熟的技术，所以可能不符合科创板对技术先进性的标准。
上述两大核心问题，可能会让发行人的上市前景充满变数。
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